03 Octobre 2013

La Mondialisation et ses Bulles

    Le monde occidental lutte contre le spectre de la crise de 1929 et la déflation depuis cinq ans. La création de monnaie par les banques centrales, dans des quantités sans précédent, a participé de façon décisive à ce combat. Les énormes montants en jeu (le bilan des instituts d’émission occidentaux a triplé depuis [...]
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Le monde occidental lutte contre le spectre de la crise de 1929 et la déflation depuis cinq ans. La création de monnaie par les banques centrales, dans des quantités sans précédent, a participé de façon décisive à ce combat. Les énormes montants en jeu (le bilan des instituts d’émission occidentaux a triplé depuis 2008) nourrissent en conséquence les craintes d’une inflation inévitable, incontrôlable et élevée dans les prochaines années. Selon certains, elle serait déjà visible dans les cours des actifs financiers, dont la hausse depuis plus d’un an serait caractéristique de la formation d’une bulle. Le débat sur les conséquences de l’action des banques centrales est intéressant mais complexe. Il n’est pas l’objet de ce billet mais offre cependant l’opportunité de discuter du concept de bulle.

Une bulle apparaît lorsque le prix de marché d’un actif apparaît sans relation avec sa valeur fondamentale. Comment définir la valeur fondamentale ? Classiquement, celle ci peut-être définie comme la somme actualisée des cash flows libres que cet actif produit. Ainsi la valeur fondamentale d’un appartement est la somme actualisée à l’infini des loyers perçus, ou économisés, par son propriétaire.

Cette définition semble précise, mais dans notre exemple elle laisse en réalité une large place à l’interprétation, faute de certitude sur l’inflation, la fiscalité, l’état du marché de la location, les dépenses de maintenance et le risque de nouvelles règlementations. Ces incertitudes expliquent pourquoi les bulles des actifs financiers et immobiliers surviennent et ne sont pas reconnues comme telles. La hausse des prix apparaît d’abord justifiée par des hypothèses plausibles. Puis la bulle « s’échappe », avant d’éclater, lorsque les investisseurs agissent de façon mimétique et sous l’emprise des animal spirits. Keynes comparait ainsi les marchés financiers à un concours de beauté dans lequel les membres du jury tentent d’abord de deviner les choix de leurs pairs, plutôt que d’exprimer leurs propres préférences. Les bulles financières sont ainsi gonflées par la spéculation. Mais il ne faut pas oublier qu’elles naissent aussi sous l’emprise d’appréciations rationnelles sur les futurs possibles d’une situation réelle.

Quid alors des actifs qui ne produisent aucun cash flow ? Il est par définition impossible d’estimer leur valeur fondamentale. La notion de bulle a-t-elle encore un sens ?

Un tableau publié par The Economist le 17 août dernier est éclairant. Il montre l’évolution depuis 10 ans des prix internationaux de ce type d’actifs (voitures de collection, timbres, objets d’art, etc). Leur prix a triplé en moyenne dans la période 2003-2013, une performance bien supérieure à celle de n’importe quelle classe d’actif financier. Le prix des voitures de collection a ainsi été multiplié par 5,5 ; le prix des timbres et des pièces anciennes par 3,5 ; le prix des violons par 3, et contrairement à une idée reçue la cote des œuvres d’art par 1,5 seulement.

Ces biens sont improductifs, mais ils partagent une double caractéristique commune : rareté et sentiment d’exclusivité, voire de positionnement social conféré à leurs propriétaires. La première étape de la formation d’une bulle « financière » est absente, et pour cause. Mais nous retrouvons bien la seconde phase, alimentée par le seul jeu de l’offre et de la demande et la conviction que de nouveaux acheteurs se présenteront. S’agit-il de purs spéculateurs, de « nouveaux riches » ou de collectionneurs avertis ?

Risquons trois conclusions :

  • La production de bulles est intrinsèque aux échanges sociaux. Elle concerne tous les types d’actifs, financiers ou non financiers, à la mesure des espoirs et des représentations positives qu’ils suscitent auprès de leurs acquéreurs possibles.
  • Une bulle est d’autant plus vivante qu’elle apparaît confortée par l’autorité des Etats. Le commerce des mers du Sud, les révolutions de l’électricité et de l’internet sont des grandes aventures de l’histoire de l’humanité. Elles ont été accompagnées de bulles qui ont aussi ruiné des investisseurs. Remarquons que ces bulles étaient crédibilisées par un engagement du pouvoir souverain, au contraire d’une vulgaire pyramide de Ponzi. Il est anecdotique, mais sans doute significatif, que les voitures de collection soient le bien qui se soit le plus apprécié dans la période 2003-2013. Cela traduit sans doute un rapport particulier de l’homme avec la mécanique, mais aussi le fait que l’automobile est un des rares biens précieux dont le parcours et l’authenticité sont certifiées par de nombreux documents officiels et incontestables.
  • Cette bulle des biens rares et « statutaires » est enfin une métaphore de la mondialisation. Leur prix augmente parce que le cercle de leurs acquéreurs potentiels s’agrandit au regard d’un stock limité par nature. La mondialisation enrichit des élites économiques plus nombreuses. Elle organise un transfert de biens rares au profit de bourgeoisies émergentes qui, notons le, acquièrent essentiellement des objets culturels européens et américains. Ce soft power occidental est-il voué à durer ? La réponse se lira dans les prix de marché.