14 Février 2013

Shadow banking vs Shadow market?

La crise financière actuelle a fait émerger le terme de « shadow banking », parfois abusivement traduit comme « finance de l’ombre » pour mieux décrire une finance dérégulée exerçant sa coupable industrie aux dépens de la société. Je pense que la notion de « shadow market » gagnerait aussi à être expliquée.

Le shadow banking, ou système bancaire parallèle, est en réalité, selon la définition de Poszar, «l’ensemble des institutions financières qui conduisent des opérations de transformations de crédit, liquidité, maturité, sans avoir accès à la liquidité des banques centrales ou à des garanties publiques ». Comme les SICAV monétaires… mais aussi les agents moins connus du grand public concluant des repurchase agreements (pensions livrées), des prêts de titres, des titrisations, etc

La réalité est que le shadow banking est indispensable, d’autant plus que le volume des financements bancaires sera contraint par les normes de Bâle III. Mais ce système est régulé de façon hétérogène. Il est doté d’un clair pouvoir de nuisance systémique. Les opérations de type « repo 105 » menées par Lehman Brothers font partie du chaos ayant mené à la faillite catastrophique de ce broker-dealer. Leshadow banking est donc, à juste titre, l’objet de travaux de régulation menés, entre autres, sous l’égide du FSB (Financial Stability Board).

Invité à répondre à une intéressante présentation du Professeur Enrico Perotti lors d’un séminaire Science Po-Banque de France le 13 février (travail centré sur le risque systémique liée à la protection exorbitante du droit commun assurée au prêteur dans un repo via le mécanisme de repossession), j’ai articulé mon propos selon le raisonnement suivant :

  • Le shadow banking fait partie du financement désintermédié de l’économie
  • Ce mode de financement est souvent décrit comme « le marché »
  • Il est donc souvent inféré que le shadow banking fait partie du « financement de marché »
  • Il s’avère pourtant que de très importants segments du shadow banking sont des transactions de gré à gré dérivées d’un marché…qui n’existe pas (d’où l’intitulé de ma présentation Shadow banking vs Shadow market)
  • Un marché, selon l’acception commune, est un forum dans lequel des parties diligentes échangent des titres fongibles bien documentés, faisant souvent l’objet d’analyse de tierces parties.
  • Ceci caractérise par exemple à l’évidence le marché des actions, qui est demeuré liquide pendnat toute la durée de la crise. Le marché des CDOs en revanche, ne présente aucune de ces caractéristiques. Il a bien donné lieu à un marché d’émission, un marché primaire, qui visait à réunir des souscripteurs ayant une stratégie de « hold to maturity ». Le marché secondaire y fut en réalité quasi-inexistant, pour des raisons pré-déterminées dès l’émission de ces titres.
  • Le « shadow bank run » auquel le début de la crise a donné lieu à l’égard de ces titres, brutalement dégradés par les agences de notation, devait donc tout à la non existence intrinsèque du marché secondaire, et rien à un classique dysfonctionnement d’un marché « normal » en période de crise. Eu égard à la taille du gisement des titres concernés (environ 500 milliards de dollars), les conséquences furent effectivement terribles.
  • La leçon (peut-être triviale) que nous en tirons est que les acteurs de marché, et les régulateurs, ne doivent pas s’illusionner sur la « résilience » de marchés qui …n’existent pas. Ceux ci doivent être clairement identifiés (c’est d’ailleurs l’objet des travaux de la BRI sur les ratios de liquidité (LCR) de Bâle III) et encadrés en tant que tels.

Voir ma présentation

L’article d’Enrico Perotti